Scotiabank: Viviendo un periodo histórico

Proyectamos que en el 2020 el PBI se contraerá entre 9% y 14%. Esta es una crisis inusual. Es poco común que la economía se frene por decisión de las autoridades. Y menos común aún que al mismo tiempo se esté implementando una política de fuerte estímulo de la demanda. Por último, ambos factores son de magnitudes históricamente altas.

Es debido a esto que existe un poco de divergencia, al menos en el corto plazo, entre la economía vista desde el lado de la oferta, y la misma desde el lado de la demanda. La ecuación de la oferta está dominada por el Estado de Emergencia y la prohibición a la producción no esencial, mientras que la ecuación de la demanda tiene la ventaja de recibir el impacto de las medidas de estímulo económico. Desde el lado de la oferta, las cuatro fases de lenta reapertura, si no se acelera, sugiere una contracción de 14% del PBI en el 2020.

Al mismo tiempo, sin embargo, se está movilizando una cantidad prodigiosa de recursos hacia la demanda. Son al menos 8% a 10% de PBI en recursos tanto públicos como de ahorro privado que entrará a la economía. Son recursos que están desvinculados del proceso productivo actual. No todo irá a gasto, algo irá a provisionar, a ahorrar, a reducir deuda, pero una gran parte ayudará a compensar, parcialmente, la caída en el empleo e ingresos de los hogares. Tomar esto en cuenta arroja una contracción en el PBI más cercano al 9%. Es decir, las empresas enfrentarán una demanda contraída en 9%, si tan solo pudieran empezar a operar a tiempo para atenderla.

Igual, tal vez no sea útil mirar las proyecciones anuales. El 2020 no es un año de actividad económica homogénea ni de tendencia fluida, sino de quiebre. Hubo un primer quiebre el 16 de marzo, y se está produciendo un segundo quiebre en mayo. Hay un antes y un después del Estado de Emergencia, y lo que importa, hoy, no es cuánto se va a crecer en el año, sino qué es lo que van a encontrar las empresas cuando puedan volver a operar. Una cifra de crecimiento anual no refleja bien los quiebres del año y el mundo post-crisis.

En estos tiempos en que las empresas están lidiando con decisiones de manejo de personal, reajustes de presupuestos y gastos, lo importante a considerar es que la economía en el segundo semestre del 2020 será bastante mejor que en el primer semestre, pero al mismo tiempo, seguirá por debajo del segundo semestre del 2019. Proyectamos que el PBI en 2S20 puede crecer entre 15% y 20% respecto del 1S20. Esto, sin embargo, significará una caída entre 4% y 7% respecto del 2S19.

El siguiente gráfico muestra lo que podría ser el crecimiento trimestral respecto del mismo periodo del al año previo, como se suele presentar. El gráfico que le sigue es aún más llamativo. Muestra el crecimiento de cada trimestre respecto del trimestre anterior en términos desestacionalizados. Las empresas tendrán que ser bastante ágiles para ajustar sus niveles de producción a esta magnitud de variación.

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Retos e incertidumbres de la reapertura

El periodo 2020-2021 será de una incertidumbre y volatilidad inusual. Todas las variables relevantes para el crecimiento están en movimiento. El 2020 es un año dominado por decisiones discrecionales del gobierno.

Los planes de reapertura de la economía no están perfectamente definidos, y el cronograma irá variando según vayan evolucionando las cosas. Además de tentativo, es un cronograma condicionado. Las empresas necesitarán tiempo, y algún grado de inversión, para adoptar protocolos de saneamiento y aforo antes de abrir, ya que algunos protocolos podrían requerir modificaciones significativas en los centros de trabajo. Restablecer las cadenas de suministros y distribución tomará cierto tiempo.

Además, las empresas que empiecen a operar probablemente no lo hagan al 100% de su producción anterior porque no van a enfrentar el 100% de su demanda anterior. No es claro cómo evolucionará el comportamiento de distanciamiento social en el tiempo, cómo cambiarán los patrones de consumo, transporte, etc.

Los programas de reapertura y protocolos de salud están enfocados en la economía formal. Cómo se adaptarán y responderán las actividades del sector informal es poco claro. No es clara la velocidad con que los recursos de estímulo monetario y fiscal fluirán efectivamente hacia la demanda. Tampoco es evidente la magnitud del daño a las cadenas de pago y logísticas, y con qué rapidez se podrán reestablecer. Finalmente, ¿cuándo aparecerá una vacuna o tratamiento confiable para COVID-19? Habrá un antes y un después económico alrededor de esta fecha.

Dados todos estos factores de incertidumbre, parece atrevido proyectar el crecimiento, y poco realista proponer una cifra exacta. Nuestra proyección referencial de una contracción del PBI un rango de entre 9% y 14% necesariamente incluye algunos supuestos relativamente heroicos respecto de magnitud y duración de impactos.

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¿Es posible que las cosas vayan mejor?

El actual es, sobre todo, un shock interno. Son las medidas del Estado de Emergencia, la decisión de cerrar parte de la economía, lo que está generando la contracción económica. El futuro sigue, en gran medida, en manos de las decisiones del gobierno.

Es notable la expectativa de que el rebote post-COVID19 será relativamente sólido. La premisa parece ser que la crisis no producirá ningún daño estructural en la economía, lo cual no es tan claro, en realidad. Existe un riesgo real de que los problemas de demanda, de empleo, suministros, logística, transporte, postergación de pagos y entorno global, sí generen un daño estructural.

La respuesta fiscal y monetaria de contención y recuperación ayudará a evitar una caída mayor de la economía y hacer que la salida sea más expedita. Pero, no evitará que la economía se contraiga.

El problema principal para la recuperación tal vez sea el empleo. La pérdida de empleo, y de ingresos de los hogares en general, es algo difícil de revertir. Muchas industrias contemplarán cambios que pueden generar una pérdida permanente, o al menos prolongado, de puestos de trabajo. Ante esto, el reto es cómo generar nuevos puestos de trabajo. Esto va a requerir inversión pública e incentivos para la inversión privada. Salvo retomar algunas obras de infraestructura, los planes del gobierno, una vez que se pase de la etapa de contención de COVID19, no parecen muy definidos. Sin embargo, es difícil ver otra forma de hacer más rápida y sostenida la recuperación económica que estimulando la inversión pública y privada

Si ha habido una cosa que se ha mantenido bien es la disponibilidad de liquidez a bajo costo. El manejo de la liquidez de parte del BCR es una fortaleza institucional. No existe un problema de falta de liquidez a nivel macroeconómico (aunque sí para empresas individuales). Esto posibilita que muchas empresas puedan evitar entrar en quiebra en un grado mucho mayor que en crisis de esta magnitud en el pasado. Los programas del BCR y MEF de proporcionar y garantizar fondos, y las decisiones de los bancos de reprogramar deudas, han generado una base de soporte importante para una recuperación más extendida y sólida.